Are stablecoins good money? Finding a balance between innovation and consumers' protection: the European and the United States' perspective

The paper addresses the questions if stablecoins, a particular category of crypto-assets, could and should be used as official means of payment, under the comparative perspective of the European Union and the United States’ legal frameworks.

In the first part, the paper examines the notion of mean of payment and the requirements needed to qualify an instrument as such. In order to protect consumers and the monetary sovereignty, an instrument different from money issued by central banks can fulfill the functions of money, being used as a mean of payment, if it ensures to its holders a right of redemption at par value. Only if this right is guaranteed, an instrument can have “moneyness” and should be considered as good money. Moreover, both the EU and the US, referring to instruments accepted as means of payment, provide for comparable regulations that aim at ensuring the effectiveness of their redeemability at par value, in order to avoid systemic risks, as in the case of bank runs.

The necessity of the two abovementioned requirements (the redeemability at par and the regulation that ensures it as an effective right) is clarified also with a brief excursus on the case of Money Market Funds, whose shares’ moneyness have been under debate for long time. Both the US and the EU have recently decided to de-monetize them due to their incapacity to guarantee their shares’ redeemability at par.

In light of what explained about the notion of mean of payment, the second part of the paper tries to answer to the question if stablecoins can be used as official means of payment. The conclusion that seems to be more appropriate is that stablecoins should not be accepted as official means of payment: even if they have a mechanism that aims at stabilizing their value, they do not guarantee the redeemability at par -with the exception of only one case-, as a consequence they do not have moneyness and cannot be considered as good money.

The last part of the paper analyze the solution proposed by the US in an official report of the President’s Working Group on Financial Markets and by the EU in the directive Proposal for a Regulation on Markets in Crypto-assets (“MiCa”). While the position of the US is consistent with the conclusion expressed in the paper, the EU seems to be more open to the innovation represented by stablecoins, to the detriment of consumers’ and monetary sovereignty’s protection.

Il paper si interroga sulla possibilità e sulla opportunità che gli stablecoins, una particolare categoria di cripto valute, siano utilizzati come mezzi ufficiali di pagamento, alla luce di un’analisi comparata degli ordinamenti europeo e statunitense.

Nella prima parte lo scritto esamina la nozione di mezzo ufficiale di pagamento e i requisiti necessari per qualificare uno strumento come tale. Si evidenzia anzitutto che la caratteristica che deve necessariamente distinguere i mezzi di pagamento diversi dalla moneta accettati dai due ordinamenti, consiste nel diritto di rimborso al valore nominale (o alla pari): solo se tale diritto è garantito, uno strumento puó essere qualificato come “good money”. I sistemi giuridici in esame prevedono inoltre ulteriori “strumenti di garanzia” al fine di assicurare che il predetto diritto sia effettivamente tutelato. Si tratta in particolare del ruolo delle banche centrali come lenders of last resort, della garanzia dei depositi, di speciali procedure di risoluzione e della normativa prudenziale. La necessità di entrambi i menzionati requisiti (diritto di rimborso alla pari e strumenti di garanzia previsti dagli ordinamenti) è esaminata anche con un breve excursus relativo ai Fondi Monetari di Investimento. Entrambi i sistemi giuridici in esame hanno infatti recentemente deciso di de-monetizzare le azioni emesse dai Fondi Monetari di Investimento proprio a causa della loro incapacità di garantire il diritto di rimborso alla pari.

Avendo chiarito quali strumenti possano essere qualificati come mezzi di pagamento, sia nel contesto europeo che in quello nordamericano, il paper prosegue quindi soffermandosi sul quesito se gli stablecoins siano utilizzabili come mezzi ufficiali di pagamento. Sembrerebbe preferibile dare all’interrogativo una risposta negativa: le cripto valute in esame, seppur siano accompagnate da un meccanismo di stabilizzazione del loro valore, non sono in grado di garantire il diritto di rimborso al valore nominale.

L’ultima parte dello scritto si sofferma quindi sulle soluzioni, seppur non ancora definitive, proposte dall’ordinamento statunitense in un report del President’s Working Group on Financial Markets e da quello europeo nella proposta di Regolamento “MiCA” (Markets in Cripto-assets). Mentre la posizione degli Stati Uniti rispecchia quella più conservativa condivisa dal paper, quella europea sembra essere più aperta all’utilizzo degli stablecoins come mezzi di pagamento.