ISSN: 2279–9737

Le proposte europee in tema di crypto-assets e DLT. Prime prove di regolazione del mondo crypto o tentativo di tokenizzazione del mercato finanziario (ignorando bitcoin)?

Francesca Mattassoglio, Professore associato in Diritto dell'economia, Università degli Studi di Milano Bicocca
Sommario: 

1. Alcune premesse per delimitare il mondo dei crypto-assets – 2. Tokens nativi e derivati – 3. Il presupposto teorico da cui muove la Commissione: il principio di neutralità tecnologica… – 3.1. … e la sua critica: cenni. – 4. La regolazione ad hoc per i crypto-assets proposta dal MiCa. – 4.1. La disciplina proposta dal MiCa per gli utility tokens. – 4.2. Le stablecoins: alcune considerazioni di carattere generale. – 4.2.1. La disciplina proposta dal MiCa per gli asset-referenced tokens. – 4.2.2. La disciplina proposta dal MiCa per gli e-money tokens. – 5. Gli strumenti finanziari oggetto di “tokenizzazione” nell’ambito del pilot regime. – 5.1. La regulatory sandbox per il mercato secondario degli strumenti finanziari tokenizzati. – 6. Alcune riflessioni di sintesi che risentono dell’approccio suggerito in questa sede. – 7. L’impatto di questa impostazione sul giudizio circa le bozze di regolamento. – 8. Un doveroso cenno alla “questione” bitcoin, ormai “too big to ignore”.

Abstract: 

La recente adozione, da parte della Commissione Europea, di due proposte di regolamento in tema di crypto-assetsriaccende un faro su questo settore. L’idea di partenza è che i crypto-assets, intesi come una delle maggiori applicazioni della tecnologia blockchain al mercato finanziario, possano riuscire a divenire mezzi efficienti e inclusivi sia per la raccolta di capitale per le piccole e medie imprese (SMEs), sia nell’ambito dei servizi di pagamento, grazie a una vocazione sostanzialmente transnazionale. 
Tuttavia, chi pensasse che questi regolamenti, anche una volta adottati, possano fornire finalmente una risposta a tutte le incertezze - per lo meno giuridiche - poste dal mondo crypto, è destinato a rimanere deluso. Il legislatore, infatti, si focalizza su un ambito limitato che, tra l’altro, esclude espressamente Bitcoin, dando la sensazione di voler selezionare e legittimare solo alcuni prodotti e processi del mondo crypto, in particolare la DLT permissioned e il fenomeno della tokenizzazione. Una scelta che corre però il rischio di trascurare proprio il cuore più dinamico di un settore in continua evoluzione, che poggia invece sulla disintermediazione garantita dalle tecnologie permissionless

The recent adoption, by the European Commission, of two regulation proposals on crypto-assets and DLT, puts the spotlight on this sector. The starting idea is that crypto-assets, entailed as one of the major applications of blockchain technology to the financial market, can become efficient and inclusive means both for raising capital for small and medium-sized enterprises (Smes) both in the field of payment services, thanks to a fundamentally transnational vocation. However, these regulations, even once adopted, cannot provide an answer to all the uncertainties – at least from a legal point of view – posted by the crypto world. As a matter of fact, the legislator
focuses only on a limited area that expressly excludes bitcoin, showing a preference only for certain kinds of crypto-products, based upon permissioned DLT and tokenization. This choice, however, runs the risk of neglecting the real heart of this sector, which instead rests on the disintermediation guaranteed by permissionless technologies. On another hand, this paper suggests not only the need for an ad hoc regulation – that could face such issue, guaranteed financial stability and investors’ protection –, but also a legislative statement
on the “question” bitcoin, now become “too big to ignore”.